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结构金融产品系列讲座(摘登)—意大利的住房抵押贷款
作者: 王松奇 高广春史文胜 译 / 时间: 2009年 7月号

  

作为经济货币联盟的成员之一,意大利所获取的收益可能超过了其他成员国。从20世纪70年代到90年代中期,意大利经济的特征是:动荡不安。经济货币联盟成员的身份给它带来了程度极深的经济改革,经济的稳定性提高了,而且,对于按揭市场而言,一个很重要的变量——利率,大大降低了。近年来,随着意大利人充分利用其经济稳定性的提高以及低利率的大好时机,按揭借款稳定增长。与此同时,立法者亦处于加强立法的前沿,这些立法使得证券化可以有效地发生。尤其是《证券化法》,为证券化的进行提供了一个畅通无阻的平台。

按揭借款的增加迫使意大利银行业对此作出反应。仅仅屈服于表面上的资本金压力,意大利的商业银行就经历了一个快速合并的阶段。由于证券化立法与按揭需求的增加同时发生,因此,意大利住房抵押贷款支持证券的发行量急剧增加。

在本文中,我们将考察使这个市场独具特色的关键性的法律和技术特征。与所有司法体系一样,意大利的司法体系有其精妙之处,它规定了一套具有本土特色的办法来进行证券化。我们考察这些特征,以及它们对于证券结构的影响。

 

按揭产品

与英国这样的一个市场相比,在意大利,按揭产品的范围仍受到限制。传统上,可变利率、年金风格的产品是最常见的。按揭贷款参考了一系列的浮动指标,包括:欧洲银行同业拆借利率、意大利银行业协会基准利率、官方贴现率以及与债券相关的指标。

在趋同过程中,意大利的长期利率已经下降,固定利率的按揭贷款变得日益普遍。固定利率贷款对于借款人的吸引力在于它们减少了不确定性。然而,在利率下降的环境中,借款人常担心被这样的负债所困——具有很高的固定利率,一旦他们希望重新告贷,就面临提前偿付罚息。

在我们前面所分析的证券化的案例中,大约20%的按揭贷款被称为“标准模块”。它们通常是内含了某种形式的利率变化的典型产品,其利率的变化是可选择的或者自动的。例如,一种受欢迎的结构是:在一份浮动利率的按揭贷款中,放款机构有权在某一个特定的时点将其切换成固定利率的贷款。

这个市场正在经历着变化。创新只会发生于竞争性的环境当中,而且我们所见到的是创新正在日益增多的事实,这意味着竞争在加剧。就像在别的许多国家一样,在意大利,按揭贷款只是一个新生事物,仅仅用于消费者信贷。

尽管标的按揭中包含了不同的利率结构,在证券化之前购买按揭贷款时,这些不同的利率结构可以通过互换以及其他对冲性的产品来剥离。因为本身具有内在价值(高息票按揭贷款),特殊交易机构有时会以超过面值的升水来购买这些按揭贷款。然后,通过互换机制可以有效地废止这种升水。

意大利的按揭贷款期限一般介于520年之间,尽管1520年的按揭贷款最为普遍。按揭贷款倾向于按年摊还,虽然越来越多的发起人开发量身定做的产品以吸引特定的客户群体。这包括共生性结构(低的初始偿付额)。然而,直到现在,只需偿付利息的一个有意义的市场还没有建立起来。

全部住房抵押贷款的5%~10%是补贴性质的贷款,它们提供资金以开发这样的房产:出售或租赁给弱势个人或家庭。某些补贴性质的按揭贷款可以从政府(中央政府或地方政府)的担保中获益。

还有一种所谓的“切块”贷款。这是一种为多个家庭建设住房而提供资金的贷款,偿还的责任由多个债务人承担,并且用这些家庭的房产作担保。

 

抵押贷款的立法

在意大利,按揭贷款分为两种类型,一种是用来购买或建造房产,并以此房产作担保的抵押贷款形式;另一种即普遍的房屋抵押贷款形式。在意大利,大约90%的住房抵押贷款采用的是前一种的形式,但是,在商业交易中,则多采用后一种类型。

不同类型的抵押贷款的意义是双重的。第一种类型的贷款受限于贷款/抵押资产价值比,最高只能为80%。只有当存在第三方担保人时,才能够突破这个限制,第三方担保人通常保证提供收入。其次,在绝大多数情况下,这种贷款的取消抵押资产赎回权的过程,更为直截了当。

 

《反高利贷法》

意大利的消费者受益于《反高利贷法》,它是消费者保护法令的一部分。该法对于包括按揭贷款在内的、范围广泛的消费者贷款设置了利率上限。实质上,银行贷款利率至多只能为上个季度平均贷款利率的1.5倍。意大利中央银行定期公布相关的数据。超过这个限度而收取的任何利息都是非法的,借款人可以从放款机构那里索回这些被多收的利息。

根据定义,浮动利率按揭贷款似乎不受该法令的影响,除非在利率剧烈变化的环境中。然而,固定利率的贷款确实受到该法令的约束。

在证券化过程中,原贷款机构就债券的《反高利贷法》风险,补偿发行机构。一方面,这是证券化过程的风险缓冲器,但它确实对原贷款机构施加了少量的追索权。

除了《反高利贷法》之外,放款机构被迫遵守政府制订的规定,这些规定要求完全披露与按揭贷款有关的全部条款、条件和成本。

 

承销过程

意大利的商业银行已经发展了许多分支机构。许多承销决定是由分支机构做出的,尽管随后的政策是由总部制定的。按照绝大多数欧洲发达国家的标准,其贷款的平均规模是很小的。贷款的平均规模刚刚超过52000欧元。

意大利的放款机构已经开始建立信用评级方法,今天,它们可以进入由意大利中央银行运作的数据库,该数据库被命名为Centrale dei Rischi。意大利商业银行提供单个借款人的信息、他们所借的头寸,而且,所有欠款都会记录在他们的名下。放款机构还会收集借款人的收入,并且披露他们的其他负债。信用审查要花三到四周的时间——从意大利的商业银行那里获取按揭贷款,并非一个快捷的过程。

尽管意大利的住房抵押贷款支持证券采取更加零碎化的发起方法——与许多别的国家形成了鲜明的对比,对比最明显的是英国和美国——该方法所产生的结果,较之其他的按揭市场也更为保守。在我们前面所分析过的一个证券化的样本中,加权平均贷款/抵押资产价值比将近53%。与之形成对比的是,在英国最优质的住房抵押贷款支持证券市场上,这个数字是70%~80%。典型的放款数额是还本付息额达到税后收入的30%~40%。

房产估价的方法多种多样,而且不同的评估机构所采用的方法也很不相同。在许多情况下,由第三方的评级机构进行评价,它们对房产之公开市场价格的评估,建立在以往交易的基础之上。就按揭放款而言,公开市场价格可能会引起误导,“不得已而出售”的价格能更准确地反映可实现的市场价值。对于小额贷款,放款机构通常不要求估价。但对于大额贷款而言,机构内部的估价人常常要进一步验证第三方的估价。放款机构一般还要求建筑物保险。

在我们看来,意大利银行这种另类的发起实践将变得日益标准化。全部的三家评级机构都指出:发起实践之间的不一致性,对于它们评估意大利的住房抵押贷款支持证券来说,是一个风险因素。最后,发起人要付出成本来实施信用提升,而信用提升对于实施证券化而言,是必须的。与其他欧洲国家相对较低的贷款/抵押资产价值比相比,这一点尤其明显。

 

贷款的安全——合法性与经济性的权衡

贷款由ipoteca来担保,它是以房产为抵押的按揭贷款。这些房产要在当地房地产登记部门登记,并且有公证人在场。Ipoteca的实际数额常常超过贷款面值的24倍。一旦借款人违约,这一措施就可以保证收回未偿付的利息并支付执行成本。除非延期或续约,Ipoteca的期限一般为20年,这就解释了为何所有重要的贷款之期限都不超过20年。在某些情况下,在房地产登记部门会存在未偿付的按揭贷款头寸。在此种情形下,借款人将作一项检查以便确认:现存的留置权是否把他们的贷款置于一个附属的地位。然而,现存的留置权经常要全额清偿,尽管它可能作为有关法律的技术性问题而保留在记录中。在这样的场合,按揭贷款被称为在经济上具有第一(清偿)责任。

住房抵押贷款支持证券中的大多数按揭贷款,都带有法律上或经济上第一(清偿)责任。如果存在不能受益于第一(清偿)责任的按揭贷款,那么评级机构在确定所必需的信用提升幅度时,将实施“惩罚”。例如,标准普尔就假定带有第二位清偿责任的按揭贷款之违约概率1.5倍于带有第一位索偿留置责任的按揭贷款违约概率的1.5倍。

 

服务

按揭贷款的服务与管理是另一个领域,不同的放款机构的做法亦不相同。现在有这样一个发展方向:那就是建立专业化的服务公司。然而,迄今为止,它们的努力大都集中于市场中的坏账和无担保的消费者信贷。我们要识别三个关键的领域,在意大利,不同机构和抵押支持证券所提供的服务是有差别的。

采用直接贷记的方式收款的百分比。对于绝大多数住房抵押贷款支持证券来说,这个比例超过90%,并且在绝大多数的案例中,该数字接近100%

付款的周期。按揭贷款是按月、季度、半年偿付的。出于资产管理之目的,“事件截留”很重要。与每年偿付两次相比,每月偿付一次就可以更快地识别那些在财务上陷入困难的借款人。与其他国家相比,意大利也不例外:越快发现问题,满意地收回贷款的可能性就越大。评级机构调低这样的债券:按揭中有相当大的比例是按季或者是半年偿付的。

欠款的管理。意大利中央银行制订了方针和规则来确定一笔贷款何时可以被认定为拖欠或违约。然而,在该框架之下,单个发起人或服务机构有其行动的自由,来未雨绸缪地管理欠款。正如前面所述,只有当一笔偿付款项应该支付而未付时,才能认定其为欠款。大多数初始性的管理是在分支机构的层次上进行的,管理人要在债务到期之前查看债务人有没有足够的资金可用于偿付其债务。如果未能偿还债务,一笔贷款是否被认定为违约,有若干种不同的情况。通常的做法是,在启动正式程序之前,通过非正式的手段(发出催款单、进行个人接触,等等)来保证偿付。再者,有证据表明,介入得越早,损失率就越低。

 

取消(抵押资产)赎回权与贷款收回

在意大利,(抵押资产)赎回权的取消与贷款收回的法律框程序是繁琐、缓慢的,而且倾向于偏袒借款人而不利于放款机构(见图1)。收回贷款的过程可能要耗去长达7年的时间,而且,与正式的执行过程同时进行的,还有非正式的途径,那就是放款机构为了争取庭外解决而付出的努力。

一旦按揭贷款被宣布为借款人无力偿付债务或类似的状况,放款机构可以寻求法庭的书面执行命令来启动取消抵押资产赎回权的程序,不过,被抵押的房产要位于该法庭的执法权力范围之内。法庭的书面执行命令提供了执行过程的法律基础。

针对“处于司法程序中”的抵押房产或在当地的土地管理部门登记的ipoteche giudiziarie,法庭指令必须依法向债务人宣读,而且,发出指令的法庭必须拥有对于被抵押房产的司法权力。

只有按揭贷款的文本是根据公开的契约,如“自愿”按揭而确立的,并由公证人在直接对债务人执行的命令上盖章,按揭放款机构就可以履行按揭贷款协议。要将atto di precetto titolo esecutivo或贷款协定通知债务人。

atto di precetto的通知发出之后的1090天之内,放款机构可以请求法庭发出命令,扣押被抵押的房产,然后,法庭的命令要在当地的土地管理部门存档。应放款机构的请求,法庭可以任命一位管理人来管理被抵押的房产。如果按揭放款机构没有做出这样的请求,债务人就自动地成为管理人。

放款机构必须到土地管理部门去查询,以确定被抵押房产目前所有者的身份,然后,必须将扣押房产的请求告知目前的所有者;即便是房产的所有权从原借款人或按揭人转让给第三方的购买者而没有通知放款机构,也要这样做。在此阶段,放款机构还可以请求扣押借款人的其他资产,并且,必须在土地管理部门登记。

在执行了扣押命令之后的1090天之内,按揭放款机构可以要求法庭出售被抵押的房产。法庭可以延迟作出裁决,以听取债务人的申辩。如果要在按揭放款机构的请求中添加扣押相关房产的副件和cadastrial证书,还可以进行技术性的延迟;通常要费些时间来获取这些证书。然而,因为《第302/98号法令》允许放款机构可以用公证部门的证明文件来代替cadastrial证书,而且允许公证部门履行若干事务(这些权力原来是由法庭排他性地行使),上述过程可以缩短。

第一次听证通常是在通知借款人之后的12年之内举行。如果借款人对扣押文件提出异议,在法庭考虑这些反对意见的期间,第一次听证就会被推迟。只有当法庭推翻了所有反对意见,取消抵押资产的赎回权的进程才可以继续。如果在第一次听证的时候没有反对意见,法庭通常就会决定继续被抵押房产的拍卖过程。在下令拍卖之前,法庭通常会任命一位技术顾问,在专家提出关于起拍价的评估意见之后,法庭再以此为基础决定起拍价,而且还可以参考官方的价目表。然而,当任何一方提出补充估价的要求时,都会导致拍卖的延期。

如果一次拍卖并没有最终售出房产,法庭会安排一次新的拍卖,而且会下调起拍价。由法庭来决定是否降低起拍价,以及降低到何种程度,尽管最大降幅是前次拍卖之起拍价的1/5。在实践中,法庭倾向于采用最大的法定降幅。任何连续拍卖的时间安排,都取决于法庭的工作方式,以及它批准新的保留价格和拍卖日期的及时性(通常在624个月之内)。如果在各次拍卖中无人出价,按揭放款机构可以申请直接受让房产。然而,在实践中,法庭倾向于一直拍卖到底,直到房产被售出。

出售房产的收入,在扣除取消赎回权程序的开支、扣除INVIM(从债务人购买房产之日起到1992年底,被抵押房产价值的增值部分所应缴纳的税款;自200211之后,INVIM将被取消)、抵押资产的注销费用之后,在偿付其他债权人之前(除非任何与房产有关的税收),首先偿付按揭放款机构。

依照《意大利民法典》第2855条规定,放款机构关于被拖欠的利息的优先受偿权,可以获赔以下数额:(1)从取消赎回权的法律程序启动之年起,按合约所规定的该年之利率,计算随后两年的累积利息;(2)从取消赎回权的法律程序启动之后,到房产被出售时止,按法定利率(2.5%)而累积的利息。在所收取的资金中,任何超过上述两项数值的部分,都可以支付给任何参与取消抵押资产赎回权之法律程序的第三方债权人。作为一个无优先受偿权的债权人,放款机构有权参与剩余资金的分配。结余的资金,如果有的话,将支付给其他债权人。