温彬：资金面扰动不大，4月MLF延续“量缩价平”续作

作者：温彬

  4月15日，为维护银行体系流动性合理充裕，央行开展开展20亿元公开市场逆回购操作和1000亿元中期借贷便利（MLF）操作，利率分别维持1.8%和2.5%不变。因本月有1700亿元MLF到期，4月MLF延续“量缩价平”续作。

  在连续15个月净投放之后，今年3月MLF首次实现缩量续作。4月，资金面扰动不大，整体维持中性偏松状态，央行继续缩量续作MLF，净回笼700亿元，有助于实现市场供需平衡。

  其一，4月是传统的信贷小月，信贷投放对超储的消耗压力有所减轻，同时当前存款派生放缓，缴准减弱对资金面形成一定正向贡献。过去五年，4月新增人民币贷款均值为1.1万亿元，环比3月明显下降，将呈现季节性回落趋势。

  其二，4月虽为传统缴税大月，税期集中走款或对资金面形成阶段性扰动；但考虑到今年政府债发行进程偏慢，且4月为年内到期高峰，到期1.47万亿元，预计政府债发行对资金面的抽水效应也有限。

  其三，现阶段流动性平稳宽松，央行也无意过多投放资金。跨季后央行逆回购重回地量操作（每日投放20亿元），截至4月12日，月内逆回购累计投放180亿元，到期8560亿元，净回笼资金8380亿元。为此，4月MLF缩量续作符合近期央行操作方向。

  其四，近期同业存单利率快速大幅下行，与MLF的利差进一步走阔，金融机构对MLF的需求也不强。资金面持续宽松，叠加央行近日对于超长债的不断关注发声，市场开始调整操作策略，不少机构“避长取短”令存单利率大幅下滑，4月12日，1年期AAA同业存单到期收益率大幅降至2.08%，与同期限MLF利差倒挂扩至42个基点。

  其五，在资金面稳健宽松、市场收益率下行环境下，当前部分机构仍存在明显的资产配置顺周期、拉久期和上杠杆行为，银行间质押式回购日均成交量经常处于7万亿元以上高位。MLF缩量续作有助于降杠杆、防空转，增强资金市场利率稳定性。

  4月之后，信用平稳扩张、超长期特别国债增发以及地方债发行提速，将对资金面形成更多扰动，届时MLF和OMO预计加量操作，也不排除在政府债集中发行对流动性形成明显挤压时，降准再度落地，以强化货币与财政政策的协同效应。

  4月政策利率维持不变，境内外利差和存贷利差双重约束下，短期内降低政策利率不是可选项，年内降息落地时点或偏晚。

  从外部看，美国劳动力市场结构性失衡与成本推动的通货膨胀并存，使得今年以来CPI连续三个月超预期增长，叠加美联储上调经济增长预期，以及瑞士央行开启降息、英欧央行降息预期增强等因素，美元指数大涨升破106。近期美国降息概率持续下降，美联储官员态度逐渐偏鹰，CME预测美联储年内降息次数降至1-2次，人民币贬值压力也相应加大，对国内货币政策宽松形成掣肘。

  从内部看，当前商业银行息差日益承压，伴随2月5年期以上LPR大幅调降25bp，3月以来贷款利率降幅进一步加大，若MLF利率调降，则会进一步引导贷款利率下调，在存款利率降幅未相应跟进的情况下，将进一步收窄息差。央行数据显示，3月，新发的企业贷款加权平均利率为3.75%，比上月低1个基点，比上年同期低22个基点；新发个人住房贷款利率降至3.71%，比上月低15个基点，比去年同期低46个基点，均处于历史低位。

  为此，在3.21国新办发布会上，央行表示“存款成本下行和主要经济体货币政策转向有利于拓宽利率政策操作的自主性”，提出了降息的前提，表明“价格上仍需兼顾内外均衡”。

  近期一些地方中小银行正在跟进存款利率下调，且监管要求2024年4月底前全部存款实现自律定价。若前期政策效果不能有效体现，则二季度后期或开启新一轮存款挂牌利率下调，以管控银行负债成本，缓解息差收窄压力。

  若存款利率调降、降准或降息落地，则会为LRP再次下调创造空间，以继续推动企业融资和居民信贷成本稳中有降，进一步促进实体有效融资需求修复，稳固经济运行。

  (本文作者介绍：民生银行首席经济学家)

责任编辑：张志敏