发挥耐心资本优势 服务养老金融高质量发展

作者：张 震

 

中央金融工作会议明确提出，要做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章。习近平总书记强调，要坚持经济和金融一盘棋思想，认真落实中央金融工作会议的各项决策部署，统筹推进经济和金融高质量发展。发展养老金融是实现金融强国的重要一环，而保险资金作为长期资本、耐心资本，在推进金融强国建设过程中，需要持续发挥更加重要的作用，一方面，保险资金的特征属性决定了其在养老金融中的独特价值，另一方面，养老产业庞大的发展空间和稳定的投资回报也能更好地满足保险资金资产端的投资需求。

 

我国养老产业市场潜力和投资价值分析

 

我国老龄化进程继续加速，养老服务需求即将进入爆发期

按照联合国标准，60岁以上人口占总人口比例超过10%，或者65岁以上人口占总人口比例超过7%，则意味着该国进入老龄化社会。截至2023年末，我国60岁及以上人口达到2.97亿人，占总人口的21.1%；65岁及以上人口达到2.17亿，占总人口的15.4%，老年人口抚养比达到22.57%，我国已经迈入中度老龄化社会（见图1）。根据联合国预测，中性情景下，2030年我国65岁以上人口将达到2.58亿，占总人口18.23%，2050年我国65岁以上人口将达到3.95亿，占总人口30.09%，远超美国、日本、德国、英国、法国等发达工业国家老龄人口总和。2021年5月，中国老龄协会发布《认知症老年人照护服务现状与发展报告》，该报告预测我国老年人口抚养比将在2035年超过50%，这意味着我国即将进入养老服务需求的爆发期。

 

养老产业的市场潜力在数十万亿元量级，但养老服务缺口十分明显

养老产业包罗万象，大致可以划分为养老金融、养老服务、老年用品和养老地产四部分。利用老年人口、人均收入和消费倾向初步计算，2022年中国养老市场规模已突破10万亿元，占GDP比重为8.3%左右；2030年中国老龄人群消费潜力预计达到26.7万亿元，到2050年预计将攀升至106万亿元。然而，我国人口结构变化呈现出“老龄化”和“少子化”并存的特征，传统的“现收现付”制养老金模式和“养儿防老”模式均受到严峻挑战，养老商业化必须提上日程。一方面，从养老床位的供给数量来看，每千老年人口养老床位数量从2013年开始增长到2016年达到每千人31.6张，随后基本维持在30张左右的水平，每千老年人口养老床位数量难以满足入住需求，且缺口会逐步扩大；另一方面，我国养老产业目前仍然处于发展初期，养老机构良莠不齐，入住率偏低，两极分化现象较为严重，也未形成成熟的盈利模式，难以满足老年人的养老需求。从入住率来看，从2017年的53.99%开始下滑到2022年的44.36%，在2023年略有回升至45.45%（见图2、图3）。

 

我国养老产业尚处于发展初期，在资源分配不均的背景下供需出现错配，导致实际盈利机构占比较少

截至2023年末，全国共有4.1万家养老机构，按照收费水平划分为高端养老机构（每月收费1万元）、中端养老机构（每月收费5000-9000元）和普惠养老机构（每月收费2000-4000元），占比分别是20%、50%和30%。运营能力较弱的中端和普惠机构入住率普遍较低，大量床位闲置，而高端养老机构入住率高达95%以上，一床难求。形成两极分化的主要原因是供需错配，资源分配不均，普惠养老机构条件普遍较差且护理水平较低，高端养老机构设施环境较好，但收费较高，客户目标人群较少。根据《中国养老服务发展报告（2021）》，我国养老机构可根据属性分为公建公营、公建民营、民建民营三大类，占比分别57.9%、9.6%和32.5%。整体来看，仅有6.4%的机构盈利，67.5%的机构收支平衡，26.1%的机构亏损。其中，公建公营机构占比最高，且享受国家政策和财政支持，但管理弱于民营机构，约有13.4%机构亏损。民营机构盈利能力优于公建公营机构，但是两级分化现象较为严重，导致实现盈利和亏损的机构占比均较高。

 

老龄代际差异或将驱动养老产业的黄金时代在2030年左右开启

新中国成立以来经历三次“婴儿潮”，当前中国老龄人口以“50后”为主，“60后”和“70后”尚未迈入老龄门槛。对比这三个群体：从人口绝对数量来看，“50后”远不及“60后”和“70后”；从教育程度来看，“50后”接受更好教育的比例低于后者，接受新观念、新事物的能力相对也不如后者；从消费能力和消费意识来看，“50后”表现相对有限，“60后”和“70后”是新中国第一批中产，他们的成长过程与改革开放时间节点契合，在四十年经济高速发展中积累了相对充足的财富。不同年龄层消费有别，代际转换关乎产业发展节奏。1962年出生的人群在2027年左右进入老龄阶段，整个年龄组人口高峰将在2030—2035年左右进入老龄阶段。因此，养老产业整体尚未迎来黄金时代，代际差异和代际转换的节奏将驱动养老产业细分市场发展出现分化，养老金融以其跨周期的特点，增量布局契机应早于大规模代际转换，当下已是增量布局的“黄金窗口”。

 

我国养老金融发展现状与保险资金的独特价值分析

 

养老金融体系初步建成，养老金金融第三支柱方兴未艾

参考《中国养老金融发展报告（2023）》的定义，养老金融是指为了应对老龄化挑战，各种养老需求进行金融活动的综合，包括养老金金融（Pension finance）、养老服务金融（Pension service finance）、养老产业金融（Pension industry finance），其中，养老金金融是指为储备制度化的养老金进行的金融活动。2022年以来，随着第三支柱个人养老金制度的落地，中国多支柱养老金体系初步建成，成为世界上覆盖人数最多的养老金体系。

 

从第一支柱来看，基本养老保险已实现90%覆盖率，如图4所示，2023年末参保人数高达10.7亿人，参保率达90%，实现基金结余7.82万亿元，预计到2025年将实现95%覆盖率，居民的基本养老得以保障。然而，老龄化的加深将导致基本养老基金的可持续性发展受到严峻挑战。根据《中国养老金精算报告2019—2050》预测，在实行渐进式退休制度的情形下，2030年城镇职工基本养老保险基金将出现当期赤字，到2050年当期结余为-3.08万亿元。如图5所示，累计结余到2029年达到高峰7.96万亿元，此后开始下降到2042年全部耗尽。

 

从第二支柱来看，企业/职业年金参保意愿不强，参保企业以大型企业为主，覆盖率较低。如图6和7所示，参保企业从2018年开始以9%左右速度增长，但参保人数基本维持在每年5%的增速，2023年末参与人数仅有0.3亿人。2023年末企业年金规模约3.19万亿元，2007年以来全国企业年金基金年均投资收益率6.26%。由此可见，企业建立年金计划的意愿并不高，究其原因：一是建立企业年金计划的成本较高，不论是直接经济成本，还是建立和管理企业年金计划需要付出的间接成本，不少企业仍处于观望态势；二是企业年金税收优惠对民营企业的吸引力较为有限，不同于优惠性税率、加计扣除等直接减征企业所得税额的方式，企业年金享受税收优惠的前提是以增加缴费为前提，效用相对较低；三是企业年金激励效果与其他职工福利体系相比优势不明显，与现金激励、股权激励等手段相比，企业年金存在支取不够灵活、难以定向激励、雇主决策相对被动等问题。

 

从第三支柱来看，我国第三支柱个人养老金起步较晚，由于税收优惠力度不足、产品较为单一，虽然参保人数逐年增长，但参与率仍然较低，未能形成对第一支柱的有效补充。截至2024年12月6日，共发布了836只个人养老金产品，包括466只储蓄类产品、200只基金类产品、144只保险类产品和26只理财类产品，其中，保险产品是由25家保险公司发布的三类个人养老保险产品，包括年金保险、两全险、专属商业养老保险，数量分别是75只46只、23只。截至2024年10月，规模约65.1亿元（见图8）。

 

顶层设计逐步完善，市场化投资规模增加、迫切性凸显

长远来看，发展个人养老金，扩大养老储备的迫切性进一步凸显，市场化投资规模扩大是大势所趋。第一，个人养老金有望引导个人储蓄存款向净值型资管产品的转化。截至2023年末，住户人民币存款为137万亿元，其中活期存款39万亿元、定期存款98万亿元；人民币存款每年新增10万亿元左右。住户存款体量已与我国资管业整体体量相当，这就意味着未来亟需引导个人储蓄等低收益金融资产向相对长久期、高收益的养老资产转移，来解决不断加速扩大的养老资金缺口压力。第二，化解债务风险是当前我国金融面临的重大挑战，发展直接融资，将以储蓄存款为主的个人财富迁移到养老金里，有助于拉长全社会的资金久期，改善负债结构，提升非金融企业杠杆稳定性。第三，持续稳定的长钱流入是资产管理业发展的原动力，也是推动上市公司治理结构优化和确保长期经营的关键力量。自2022年11月个人养老金政策落地以来，各项配套政策和实施办法逐步完善，为商业银行、理财公司、保险公司及基金管理机构开展个人养老金业务提供了明确的指引。目前，个人养老金产品已经涵盖储蓄类、理财类、保险类和基金类，这些产品需要满足运作安全、稳定成熟、标的规范和长期保值的基本属性。展望未来，个人养老金产品将进一步扩容，指数基金等权益类基金产品纳入个人养老金产品池后，不仅能够丰富投资者的选择范围，还能鼓励金融机构之间的良性竞争，激励机构不断创新和优化养老金融产品，深度参与养老金融事业，为投资者提供更为多元化和个性化的产品和服务。

 

保险资金在养老金融中的独特价值

养老金融资产是养老财富储备的核心，中国目前的养老金融存在结构不均、缺口较大的特点。从典型国家发展经验来看，加拿大、美国、英国的养老金储备占国内生产总值的比重在100%以上，且第二、三支柱占比远超基本养老金；日本、韩国的养老金资产也已经达到国内生产总值的50%以上，补充养老金比例超过20%。保险资金在第二、三支柱上均有发挥空间，一方面，推动研发个人账户式养老保险及老年人专属风险保障产品；另一方面，探索开发实现各类养老金融产品年金化领取的保险产品，助力居民有效抵御长寿风险。保险资金参与养老金融可以发挥耐心资本、风险保障、产品设计和产业协同等方面的独特价值，具体如下：

 

第一，保险资金特性与养老产业投资回收期长、投资收益稳定的特征具有高度匹配性。养老产业具有经营周期波动小、回报期长、长期投资收益稳定、投资回报水平适中等特点，而保险公司大量长期资金需要寻找具备稳定回报的投资标的，养老产业与保险资金属性天然匹配。国际上看，养老物业投资收益包括物业增值收益和中期运营收益两部分，以美国养老不动产投资信托基金（REITs）数据来看，长期投资回报在10%以上。从目前国内养老产业实践来看，持有型养老物业项目处于运营初期，增值潜在收益存在较大不确定性，而运营收益尚未达到成熟期的稳定水平。借鉴成熟市场经验，行业普遍采取了“入门费+会费”的会员制模式，入门费沉淀形成的资金池可以提供一定的收益补偿。按照资金池覆盖率80%—120%、资金池投资回报3%、长期稳定的运营收益3%—4%来估算，养老地产的长期投资回报率在5.4%—7%。因此，对保险资金而言，养老产业的长期投资回报率高于考虑免税效应后超长政府债券的配置收益率，并具备一定的风险溢价，意味着即便不考虑协同效应的价值创造，保险资金投资养老产业覆盖其长期负债成本也具备可行性。从现金流角度看，养老社区前期投资体量大，一旦进入稳定运营阶段，则能够提供长期稳定的现金回报，属于典型的长久期资产，且具备抗周期的特征，能够发挥匹配保险资金长期负债的作用。

 

第二，保险公司可以发挥精算技术和投资管理的优势，通过科学、精准、合理的养老金统筹和规划，在抵御长寿风险的能力上具有不可替代的专业价值。基于保险大数据制定的生命表，是行业精准覆盖长寿风险的技术基础。以生命表为基础，运用专业精算技术开发的年金类产品，具有提供保证领取、终身领取等功能，能够有效覆盖老龄群体长寿风险，这是保险服务于养老金融方面有别于其他金融产品的独特优势。另一方面，保险保障基金制度作托底的审慎监管制度，使保险产品长期的保证收益和可预期的合理收益得到进一步保障和加持，这些特点都是其他净值型金融产品不具备的。

 

第三，保险公司在养老产品供给上具有独特的产业优势，可以实现“保险+医疗+养老”的多产业协同格局。保险作为跨期金融产品和全生命周期的财富规划工具，能够有效解决养老服务支付问题，成为长寿时代理想的筹资解决方案。目前我国已有泰康、国寿、大家等大型保险公司根据自身业务特性，将养老社区入住权作为保单的附属权益，将养老服务权益和保单销售有机结合起来，既促进了当期寿险产品的销售，也有利于养老社区经营过程中形成稳定的入住预期，形成业务上的正反馈。与其他养老产业投资者相比，保险公司主业与医疗服务产业具有较强协同性，部分头部保险公司都已在医疗健康相关产业深度布局，并将其视为未来业务发展的重要抓手。保险公司对医疗产业的投资不仅能够与养老产业形成协同，同时也能推动保险主业发展，从而形成“保险+医疗+养老”三大产业互相助力的局面。

 

第四，保险公司可充分利用自身客户优势，适度创新开发与银发经济相适应的商业保险产品，结合“保险+养老”模式，实现覆盖全生命周期的服务闭环，与主业形成协同效应。保险服务相对低频，除前期售出外与客户触点较少，难以提升客户忠诚度，为老年人提供多层次的养老服务，可以推动养老金融产品与优质养老服务的有效衔接，比如商业长期护理保险、住房反向抵押产品等，持续提高业务竞争力。

 

大家资产助力养老金融高质量发展的探索与创新

 

大家保险集团是一家涵盖保险、资管、养老三大核心业务的综合性保险集团，大家资产作为大家保险集团旗下专业资产管理公司，受托资产管理规模高达9000多亿元。未来，大家资产将继续发挥资产管理的专业技术和优势，助力我国养老金融的高质量发展。

 

发挥投资管理优势，助力商业长期护理保险等养老保险产品开发

随着人均预期寿命的延长，失能风险也随之增加，长期护理需求成为养老服务中必不可少的内容。根据最新发布的《2023年中国卫生健康事业发展统计公报》，我国人均预期寿命已经达到78.6岁，老年人寿命普遍延长，意味着老年人失能风险的增加。目前，我国失能老年人约3500万，占全体老年人的11.6％，老年人患病率是总人口平均水平的4倍，带病生存时间达8年多。据测算，到2035年，我国失能老年人将达到4600万，到2050年达到5800万左右，对应的长期护理相关费用约7000亿—21000亿元。长期护理保险目前多以医保基金为主要来源，由于失能人数不断增长，医保基金压力巨大。未来，一方面将提高个人缴费比例，以减轻医保基金的支付压力；另一方面，将大力推动商业保险公司的长期护理保险的开发，提高老年人的护理给付标准。目前，长期护理保险是多渠道筹资成立的基金，为失能老年人提供生活照料和专业护理服务，各个试点是由当地政府、人社局及医保局等部门因地制宜制定筹资机制，以医保基金作为主要来源。试点数据显示，每万人配备护理人员仅有16.62人和0.44个服务机构，难以满足日益增长的护理需求（见图9、图10）。

 

国家政策大力支持长期护理保险的发展，持续出台相关政策推进覆盖人群和试点城市（见表1）。未来，大家资产将借助集团保险主业优势，积极发挥投资管理和风险管理优势，实现保费的保值增值，助力我国长期护理保险的稳定发展。

 

发展智慧养老产业，助力养老金融快速发展

大家保险未来将结合居家养老模式，大力发展智慧养老产业。一方面，大家保险通过旗下专业养老品牌“大家的家”打造“城心医养”“旅居疗养”“居家安养”等产品线，为家庭提供从独立生活、协助生活到专业护理的一站式高品质养老服务。另一方面，国家政策大力支持智慧养老产业的发展，未来不断推出优惠政策扶持该产业快速扩张。根据工信部等部门发布的《智慧健康养老产业发展行动计划（2021—2025年）》，计划未来再培育100个以上示范企业、50个以上示范园区、150个以上示范街道（乡镇）以及50个以上示范基地，起到示范引领的作用。根据中商产业研究院发布的《中国智慧养老行业市场前景及投资机会研究报告》，2019年中国智慧养老市场规模约为3.5万亿元，2023年市场规模增至6万亿元，年均复合增长率达14.42%，预计2024年市场规模将达到6.8万亿元。随着老龄化程度的加深，养老需求的大幅增长，加之政府政策不断加持下，未来智慧养老产业有望迎来更大规模的扩张。

 

相较于传统的养老服务，“智慧家居+智慧大脑”利用先进的大数据、大模型技术和完善的网络统筹能力，可以实现“软硬云边人”的融合能力，将养老服务从人工化转变为智能化，提高养老服务的便捷性、准确性和有效性（见表2）。大家资产将进一步发挥保险资金的“耐心资本”特性，通过股权投资、另类投资等多渠道，不断创新投资模式，加大对“养老+”等国家战略支持的新质生产力的投资布局，大力发展智慧养老产业，确保养老战略的顺利实施。

 

创新投资模式，积极布局养老金融领域的新质生产力项目

大家资产积极把握新质生产力等国家重大发展战略机遇期，针对不同行业特点和企业需求，探索债权计划、资产支持计划、信托计划、股权计划、专项基金、REITs等多种投资渠道，聚焦金融“五篇大文章”，匹配新质生产力发展中的重大资金需求，积极布局科技前沿、数字经济、大模型、绿色养老基础设施等诸多领域，将保险资金投向养老金融相关的重点区域、重要领域和重大项目。

 

(作者系大家资产管理有限责任公司副总经理〔主持工作〕)

 

责任编辑：张志敏